Argentina vulnerable: ¿se demora la reforma impositiva de Donald Trump?

Desde el punto de vista financiero, proteger lo hecho en el año es una estrategia más que razonable para los días que quedan de 2017.

Por momentos, los mercados deciden operar expectativas. En otras instancias, operan fundamentos.

Existe toda una industria internacional dedicada exclusivamente a reciclar historietas. Cuando la expectativa no da para más, ahí te venden la ácida realidad de los fundamentos, momento en el que se genera la toma de ganancia. Ese evento suele ser doloroso y abrupto.

Al tiempo de las PASO 2013, 12 años de duration argentina pagaban 13% de rendimiento y hoy lo hacen cerca del 7%. Por lo tanto, el impacto de un cambio político hacia una versión más atenuada de populismo como la actual, resultó en una contundente baja de riesgo país de 600 puntos básicos.

Sin embargo, esta Argentina tan “políticamente correcta” en la que vivimos no ha tenido un indispensable shock estructural. A nivel microeconómico, esta nación es casi tan inviable como hace dos años atrás. No es casualidad que sigamos siendo un país de frontera.

Los mercados han descontado una ilusión de nación que quizá no exista nunca, duda que me surge a la luz de los anuncios del gobierno que vengo escuchando. Corremos el riesgo de culminar con el país económicamente maniatado que heredamos del pasado, sumando el agravante de un potencial endeudamiento externo.

Lo único que ha mostrado aceleración en el gobierno del presidente Macri ha sido el precio de los activos financieros, en elocuente disociación frente a una economía real que sigue en vida latente, al ritmo del gradualismo inerte propulsado desde el oficialismo.

Ficción y realidad

La Argentina de hoy es sólo una ficción con una pequeña chance de convertirse en realidad. Los países se hacen grandes con ideas, pero lamentablemente en la Argentina en la que vivo, las mismas han sido el gran ausente. Ante la falta de imaginación de todo el frente político, la creatividad se ha reemplazado por un recurrente concepto que postula al estado grande como la salvación de una sociedad que sigue sin comprender que estamos como estamos, precisamente, por la dimensión del fisco.

Para una ciudadanía que persistentemente decide vivir en la utopía del estado benefactor, los únicos políticos que pueden satisfacer una imposibilidad así de obvia y sub-real, son los mentirosos. El espejismo político resulta en un endeble equilibrio de corto plazo y pretende generar en la sociedad la sensación de un bienestar potencial que claramente no existe, sólo la deuda que está tomando Argentina hace cerrar este inconsistente equilibrio general.

No importa cuál sea el político que escuchemos, su mensaje parecería ser el mismo: estado enorme, sin aclarar que, a dicho ente glotón y egoísta, lo debemos alimentar todos los días, destruyendo recursos hacia actividades genuinamente productivas.

En este contexto local, desde la victoria electoral de Donald Trump, el principal catalizador del marcado optimismo en los mercados globales ha sido la expectativa de una baja en impuestos corporativos en USA. Por lo tanto, a casi un año ya de la sorpresiva victoria electoral del presidente Trump, el S&P ha tenido una racha históricamente positiva que lo ubica cerca del 15% de retorno anual.

Sin embargo, de a poco comienza a instalarse la duda de que dicha reforma se hará con la velocidad que el mercado tiene descontado. Desde la semana pasada existe el interrogante respecto a si el congreso norteamericano demorará la efectivización de dichas reducciones impositivas y si ese fuese el caso, el apetito de riesgo global estaría claramente amenazado en especial, porque hace ya doce meses que toda la dinámica del marcado optimismo global se fundamenta en esta sola expectativa.

Por lo tanto, con la elección de Powell a cargo de la Fed, parecería que la volatilidad en la parte larga de la curva norteamericana queda descartada anticipando un escenario similar al que hubiéramos observado si Janet Yellen hubiese permanecido a cargo. De esta forma, tengo la sensación de que deberíamos estar atentos al único driver de riesgo global que parecería querer desafiar el fenomenal optimismo actual: ¿peligra o no la reforma impositiva de Donald Trump?

¿Se viene el fin de la euforia?

Desde hace unos días ya, la parte larga de la curva argentina ha operado con cierta pesadez, aspecto que se exacerbó el viernes pasado dado el selloff que las acciones argentinas experimentaron en Wall Street.

Por ejemplo, el AA46 post-euforia electoral de octubre llegó a operar en 6,50% de yield, cuando al cierre del viernes ya lo hacía en 6,90%, describiendo un retorno negativo cercano al 5% en el pasado reciente. Si bien no existe nada dramático en la Argentina del futuro inmediato, parecería que desde afuera están comenzando a notar un país que desde el 2013 ha venido raleando exclusivamente sobre la base de expectativas.

A los niveles actuales, con una Argentina rindiendo cerca de 7% en su parte larga y con la posibilidad de converger en unos años al 4% de nuestros vecinos como Perú y Uruguay, este último tránsito hacia la convergencia definitiva seguramente será más lento y sometido a una serie de exigencias de parte de la comunidad financiera internacional.

De 7% al 4%, Argentina deberá mostrarle a los mercados de renta fija internacionales que será capaz de instrumentar una serie de reformas estructurales que comiencen a garantizar un sendero de crecimiento sostenido y estabilidad de sus principales ratios tales como: deuda/PBI, déficit fiscal primario/PBI, déficit financiero/PBI.

Hasta tanto dichos anuncios no se materialicen parecería que la parte larga de la curva argentina quedaría atrapada en un limbo sin dirección y expuesta a un frente global que podría mutar a modo corrección en cualquier momento.

Vientos de frente

Desde Brasil parecería que también el mercado comienza a observar dificultades en la materialización de las reformas anunciadas. La compresión de spreads de Brasil ciertamente benefició a la Argentina en estos últimos meses contagiándola de semejante optimismo.

Pues bien, parecería que dicha tracción también ha tenido, al menos, un freno temporario. Por lo tanto, tanto Brasil como Argentina fueron severamente castigados en el selloff de emergentes que observamos el viernes pasado, evento explicado por dos razones:

  1. a) posiciones que han venido traccionando en base a expectativas sin convalidación directa de resultados,
  2. b) posiciones que claramente están muy apalancadas y vulnerables a drásticas reducciones de carteras si aumenta la aversión a riesgo global.

En este entorno de falta de anuncios sustanciales en el marco local y un frente internacional más amenazante que semanas atrás, consideramos que reducir exposición en la parte larga de la curva argentina tendría sentido y más aún, para posiciones armadas desde inicios de año, las cuales en general han exhibido retornos más que razonables.

De esta forma, entendemos que dos posicionamientos serían consistentes con nuestra visión de corto plazo.

Primero, defender posiciones en la parte media de la curva provincial se fundamentaría sobre la base de alto carry y poco riesgo duration ante la eventualidad de una corrección fuerte a nivel global.

Segundo, seguir posicionados en la parte corta de la curva en pesos representado por las Lebacs, exhibe retornos que aun con una depreciación del peso a futuro prometen ser muy atractivos en dólares. Con la renovada presión que el BCRA ha puesto sobre las tasas, entendemos que el dólar seguirá teniendo serias dificultades para poder apreciarse sostenidamente frente al peso. De esta forma, “un dólar planchado” y tasas en pesos en máximos respecto a los meses recientes, nos daría la chance de tener posiciones de poca duration, un razonable riesgo cambiario y, sobre todo, un fortísimo carry en pesos.

Como conclusión: contexto internacional que quizá se permita dudar respecto a todo lo positivo que se ha descontado en este año y un contexto local que en ausencia de reformas estructurales le saque a Wall Street (por el corto plazo, al menos), una excusa para seguir raleando en la parte larga de los bonos argentinos.

Proteger todo lo hecho en el año bien podría ser una estrategia más que razonable para los últimos 45 días del 2017.

Dejá una respuesta

Tu dirección de correo electrónico no será publicada. Los campos obligatorios están marcados con *

*

Compartido