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Macrinomics: ¿muy poco, muy tarde?

Macrinomics: ¿muy poco, muy tarde?

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Los recientes anuncios no están mal per se, pero conllevan un grosero error de timing.

Fines de mayo de 2018, el pesimismo reina en Buenos Aires. Esto se puede percibir tanto en el humor social como en los mercados.

Lo cierto es que, analizando los hechos con algo de perspectiva, ser pesimista es una posición absolutamente racional, por lo que no podría culpar a nadie por ello.

En concreto, la tibieza del gabinete económico y las idas y vueltas en materia de política económica han quebrado algo en la percepción, tanto por parte del mercado local, como de los mercados internacionales, y hasta la ciudadanía misma.

Repasando un poco la historia de nuestro querido país, queda claro que el pasado nos condena: el radicalismo -un peronismo descafeinado- nunca pudo revertir una situación como la de hoy; y las reminiscencias del pasado son difíciles de ignorar.

En esta nota voy a intentar explicarte los más recientes errores de política económica que considero eran evitables, pero que han contribuido a este derrotero pesimista. Un derrotero que todavía estamos en condiciones de revertir, si hacemos las cosas bien.

Empecemos…

Detrás de los hechos

El primer elemento que se me viene a la mente es el cambio en las metas de déficit primario.

Apresurados por la necesidad de mostrar cierto poder de fuego, principalmente por el pesimismo en torno a la tremenda corrida cambiaria, que dejó al tipo de cambio con una depreciación acumulada de más del 30% en lo que va del año, Nicolás “Chocoarroz” Dujovne anunció hace unas semanas un cambio en la meta del déficit primario para 2018, que pasó del -3,2% del PIB al -2,7%.

Si bien esta medida es intrínsecamente correcta, en un entorno donde se necesita corregir la situación fiscal cuanto antes, es importante no perder de vista que la forma en la que se anunció resulta, como mucho, desprolija.

¿Realmente se tuvo que llegar a una situación de esperable caos cambiario para dar una señal menos tibia en torno al meollo económico (el tema fiscal)?

La segunda pregunta es: ¿Este anuncio le alcanza al mercado?

No queda para nada claro.

El MERVAL en lo que va del año sigue en terreno de neutral a negativo, lo que, teniendo en cuenta la licuación vía inflación y, sobre todo, vía tipo de cambio, queda claro que el mercado está, en el mejor de los casos, en una situación de “wait and see” ante la falta de certidumbre a futuro del panorama económico.

En segundo lugar, cabe recordar que hasta hace muy poco, el BCRA había dado un giro de timón muy polémico. Una kirchnerización de facto.

Como se puede apreciar gráficamente, desde fines de 2017, el BCRA -doblegado por el ala política del macrismo- había emprendido una agenda de recorte gradual de tasas, a pesar de que la inflación se estaba acelerando sobremanera, “borrando con el codo” lo que había intentado hace con la mano hasta ese entonces.

Luego, corrida cambiaria mediante, el BCRA decidió convalidar un nivel de tasas de LEBAC estratosféricamente necesario -dada la coyuntura- tasas que el mercado secundario ya venía priceando. Con esto me refiero a un contundente 40% para las letras más cortas, el mayor nivel convalidado por la máxima autoridad monetaria, no sólo desde el inicio de la era macri, sino en décadas.

Todo parece indicar que el combo de el 28D, el impuesto a la renta financiera y la baja transitoria en las tasas de corte kirchnerista durante fines de 2017 y mayo 2018 ha terminado siendo muy costoso.

Por último, el tercer elemento que da cuenta de un elevadísimo grado de improvisación es el muy reciente “Swap de LEBAC”, anunciado durante esta semana. Este swap consiste en, básicamente, dar una prima (ganancia) en pesos por cada LEBAC corta que se cambie por una LEBAC larga en el mercado. O sea, un bonus a cambio de un reperfilamiento, pagado por el BCRA a los tenedores que entren en el canje a través del MAE.

Si bien esto ya se venía haciendo en el mercado secundario en una operación de dos pasos, lo cierto es que la idea es simplificar la operatoria (sacando un paso) para intensificarla. En las próximas semanas, probablemente el BCRA se meta bien de lleno para acomodar todo lo que pueda, a fin de encarar con más calma la próxima licitación de LEBAC.

Recordemos que el objetivo de todo esto es reperfilar el stock de LEBAC, para evitar potenciales eventos de tipo “Puerta 12” (tal como te adelanté en esta nota).

En concreto, la idea es no repetir a futuro dinámicas similares a las del último “Súpermartes”, ya que “GoycoSturze”, ahora con una credibilidad deteriorada, y una inflación y tasas ya muy de punta, difícilmente pueda afrontar vencimientos mensuales por 50% o más de la base monetaria sin ningún ruido.

Mal timing

De todos modos, más allá de entender en qué consiste este canje, quiero destacar que mi crítica no reside en el hecho en sí. O sea, en mi humilde opinión, este anuncio no es errado per se, pero sí ha sido hecho con un timing fatal.

Recordemos que en septiembre 2017, cuando la tasa estaba en torno al 26% anual, te había anticipado que Sturze estaba dando las primeras señales de “falta de aire”, y se iba a tener que vestir de “Goyco”. Ese era el momento para hacer el canje, no ahora.

¿Por qué? Básicamente, hoy el BCRA va a estar convalidando una tasa efectiva del 40% (insostenible y altamente distorsiva si se extiende por demasiado tiempo) hacia plazos superiores. Eso implica una aceleración exponencial en la tasa a la cuál crecerá el stock de LEBAC, hoy en torno a un escalofriante 85% anual.

O sea, si hubiera hecho el swap durante el año pasado, se hubiera ahorrado unos 15 puntos básicos de tasa (lo podría haber hecho por tasas del 25% o menos). Esa diferencia entre el 25 y el 40%, dada la TREMENDA bola de LEBAC, representa un numerazo, equivalente a grandes partidas presupuestarias. Así, dado el contexto de quiebra en el que se encuentra el fisco, no resulta una cuestión menor.

Cabe destacar que no estoy juzgando con el diario del lunes, esto se pudo haber previsto. Si no me creés, chequeá esta nota.

Entonces, para ponerlo en blanco y negro: Sturzenegger debió haber hecho el swap el año pasado, y no solo por letras a 150 o 200 días, sino por plazos más largos. En caso de haberlo hecho, hoy hubiéramos estado en una situación cuasifiscal muchísimo más sana, no sólo en estática, sino en dinámica (a corto y mediano plazo) y, por ende, con menor presión en las licitaciones mensuales.

El costo de la mala praxis

Habiendo repasado algunas evitables acciones bastante torpes por parte del equipo económico, queda claro que correr detrás de los hechos, en este caso, ha resultado muy costoso.

De haber hecho las cosas de manera sonante, nos hubiéramos ahorrado la corrida cambiaria, el pánico pre-supermartes, y, por ende, algunos puntos en la tasa de inflación y varios millonems de reservas. Y eso para empezar.

En economía y finanzas, la mala praxis se paga cara, siempre.

Hacia adelante recomiendo incrementar la velocidad a la cual se está arreglando el tema fiscal, dado que el agua de los intereses está subiendo muy rápido, y, cuál película hollywoodense, sólo veo a los protagonistas apurarse cuando la misma aparece en cámara mojándole los talones, a pesar de que desde el “momento cero” sabían que no debían perder ni medio instante relajándose.

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Juan Ignacio Fernandez
Juan Ignacio Fernandez

Es Licenciado en Economía por la Universidad de Buenos Aires y estudiante avanzado de la Maestría en Finanzas en la Universidad Torcuato Di Tella. Es el analista financiero de ContraEconomía y a su cargo están las recomendaciones de inversión de nuestro producto estrella: ContraInversiones. Juan trabajó como analista macroeconómico en diferentes consultoras y hace dos años fundó su propia empresa de asesoramiento, Oikos Bs. As, especializada en informes de macroeconomía, inversiones y real estate.

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