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Rebote del ánimo local: ¿Humo o punto de inflexión?

Rebote del ánimo local: ¿Humo o punto de inflexión?

Juan Ignacio Fernandez
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No te subas al tren del optimismo.

Hasta el fin de semana, con el “supermartes” en carpeta, los poco alentadores números del presupuesto, y la negativa del FMI a adelantar USD 3.000 millones de manera inmediata, se esperaba la semana sea complicada.

Los días transcurrieron, y, para sorpresa de muchos, hemos sido testigos de una reversión favorable de las expectativas.

En esta nota vamos a analizar si esta “bocanada de aire fresco” llegó o no para quedarse.

Empecemos…

Los números del optimismo

En las últimas 2 semanas, Argentina ha comprimido más de 160 puntos de riesgo país, una mejora meteórica.

Cabe mencionar que nuestro país, a inicios de septiembre, tenía un riesgo país que resultaba un 83% superior al del promedio de la región.

Más allá de esto, lo cierto es que, la caída del riesgo país local obedece principalmente a una mejora en la percepción de la economía local.

Esto se ha visto reflejado en los papeles de renta variable. Desde fines de agosto, el MERVAL acumula un alza del 32%. Y parecería no detenerse en el futuro muy cercano.

Por su parte, el mercado cambiario también parecería haberse tranquilizado. Al menos por el momento. El tipo de cambio oficial, luego de superar los 40,5, se acomodó en torno a los 38 pesos por dólar; al tiempo que la curva de futuros también mostró un recorte considerable.

¿Sostenible?

Para determinar si el optimismo actual es sostenible, habría que determinar qué tan sólidos son los fundamentos actuales y futuros que enfrentará la economía local.

La ley de leyes para 2019 asume las siguientes variables macroeconómicas:

  1. Inflación del 23%,
  2. Caída del PIB de 0,5%,
  3. Tipo de cambio promedio de $40 por dólar,
  4. Crecimiento de las exportaciones de alrededor del 20%.

En cuanto a lo impositivo, los ítems más relevantes que hoy se encuentran en el proyecto, a mi juicio, son los siguientes:

  1. Eliminación de exenciones en el Impuestos a las Ganancias: Cooperativas y mutuales del rubro financiero pasarían a tributar este impuesto, al tiempo que algunas excepciones existentes hoy, como en algunos casos lo son gastos de movilidad, viáticos, y otros en algunas ramas, pasarán a ser materia imponible del impuesto. En otras palabras: pagará más gente, y parte de la gente que paga, pagará más.
  2. Aumento efectivo de la base imponible y alícuotas de ganancias: Básicamente, no existe ni la más mínima señal en el horizonte sobre algún alivio en este departamento. Ergo, es prudente asumir que la presión tributaria por esta vía se incrementará sobremanera, ya que, en caso de ocurrir alguna actualización, la misma se habrá movido muy por debajo de la inflación acumulada y esperada. O sea, pagaremos más, bastante más, por este motivo.
  3. Cambios en la tabla de valores mínimos de declaración para automotores. Esto se traducirá en mayores impuestos para aquellos que transfieran/mantengan un auto, ya que ese tipo de valores “proxy” son los que se utilizan luego para calcular otro tipo de impuestos, por ejemplo, patentes.
  4. Prórroga para presentar el proyecto de Unidad de Valor Tributario hasta septiembre 2019: Esta es una buena noticia. Por suerte por el momento no se va a avanzar con esto, que es, básicamente, “el UVA de los impuestos”, o sea, una indexación hecha y derecha. En caso de que se instrumente esta medida, te aseguro, y sin temor a equivocarme, que ahí si pasaríamos a ser, oficialmente, un infierno tributario insoportable.
  5. Derogación de la norma que trata la excepción del secreto fiscal para casos de intercambio de información: En contra del mundo, una señal institucional polémica. No hay mucho más para agregar al respecto.
  6. Suspensión de la rebaja en el impuesto a los sellos: La alícuota máxima debía caer al 0,75% durante 2019. No ocurrirá; no al menos para las provincias que apoyen el proyecto.

A esto se le suman estas polémicas medidas:

  • La vuelta de los derechos de exportación: Se alcanzaría también a exportación de servicios. En un país que pretende incrementar sus exportaciones, que cayeron alrededor del 40% desde 2011, esta medida parece ser un sinsentido absoluto. El presupuesto prevé la posibilidad de subir la alícuota hasta el 33%, si el gobierno así lo desea.
  • La vuelta de “las bandas cambiarias”: En el contexto de la negociación con el FMI, el gobierno habría accedido a llevar a cabo una política cambiaria que se caracterizaría por presentar bandas máximas y mínimas. Una medida con fecha de caducidad casi inmediata.

Tire y Afloje

Como se puede observar, la intención es intentar cerrar la brecha fiscal en el corto plazo sin que ese ajuste pase por el sector público. Pero la perversión detrás de las políticas en carpeta no se atribuye solo al oficialismo. Lo cierto es que los gobernadores tampoco son carmelitas descalzas.

En criollo: las provincias quieren fondos ya, principalmente para compensar la pérdida del Fondo Sojero, que los ayudaba a mantener el delirio en los gastos provinciales. A esta altura al gobernador promedio no le interesa el contribuyente en absoluto, sino mantener su estructura burocrática actual, a cualquier costo.

Para ponerlo en contexto: recordemos que hay 3 provincias que tienen 70% de empleo público, 7 provincias que tienen más empleo público que privado; y el promedio del país muestra que un 35% del empleo total es público, una cifra que resulta entre 50% y 200% más alta que las registradas en países comparables. Algo que no se sostiene por sí mismo.

Esto no es un tema menor, ya que, en un contexto macroeconómico caracterizado por una inobjetable asfixia fiscal y un consiguiente crowding out (Traducción: el sector público chupa fondos del sector privado, tirando las tasas a las nubes), la obscenidad de la segunda partida presupuestaria a nivel nacional (el empleo público, después del sistema previsional) debería ser uno de los ejes de la corrección, pero no lo es. Para tener en cuenta: el gasto total en empleo público representa no menos de 25% del total, o sea, alrededor de 10% del PIB.

Más allá de estas cifras, y, volviendo un poco al punto anterior, lo que el gobierno está intentando es lograr que provincias se alineen detrás de este presupuesto ¿Cómo? Con la billetera, como siempre. O sea, jugando la carta de la automaticidad de las cajas jubilatorias y la obligatoriedad de mantener la rebaja en el Impuesto a los Sellos en caso de que no adhieran a la iniciativa oficial. En criollo: pasando menos fondos a las mismas.

Recordemos que hay provincias cuyas cajas jubilatorias no son propias, por lo que la automaticidad en las fórmulas de cálculo de las mismas es un punto más que relevante para ellas.

Todo lo que está mal: punto por punto

Dejando de lado un poco la coyuntura política, voy a pasar a listar algunos ítems que me resultan altamente polémicos:

En primer lugar, no hace falta ser economista para detectar la inconsistencia del presupuesto con respecto al tipo de cambio promedio que se espera para 2019. Creo es virtualmente imposible sea de $40 durante todo el año. Y, de hecho, en el caso extremo de que ello se lograra, eso traería otros problemas.

En segundo, la estimación de inflación del 23% para 2019 es un chiste. Como mínimo, en el mejor de los casos, se ubicará por encima del 32%, por dos motivos básicos: a) por el arrastre de 2018; y b) porque la política monetaria sigue siendo altamente expansiva, lo que hará que sea virtualmente imposible volver a esos niveles de inflación, característicos del período de CFK. Es más, en promedio, te diría que la inflación de 25% ya es cosa del pasado. “30 y pico de inflación is the new black”.

En tercer lugar, más allá de que no se descuenta una sequía para 2019, subir la presión tributaria al exportador de esta manera es, por lo menos, algo incompatible con el hecho de esperar un aumento de las exportaciones del 20%, todo medido en moneda dura. Creo las exportaciones crecerán, en el mejor de los casos, entre un 10 y 15%,

En cuarto lugar, desde hoy hasta el final del actual ciclo político actual (fines de 2019), realmente no lo vamos a pasar bien. El combo de caída del salario real de por lo menos 15% en 2018, sumado al aumento de la presión tributaria (IIGG + derechos de expo + automotores + otros), todo en un contexto altamente recesivo, hará que el consumo y los ánimos locales queden en el subsuelo, por lo que la performance de las empresas locales no puede ser ni siquiera mediocre en este escenario, por definición.

En quinto lugar, en ese contexto recesivo, altamente inflacionario y con tasas por las nubes, una política cambiaria de “bandas” implicará un 2019 donde las tasas le ganarían muy cómodamente al dólar. Eso si todo sale como el gobierno quiere. En ese contexto, tal vez veremos la “bicicleta financiera” más violenta de las últimas décadas. ¡“La tablita” ya fracasó, muchachos!

Conclusiones finales

Para ir cerrando la nota, creo si analizamos todo con un poco de perspectiva, realmente no hay motivos para ser optimista a 1 o 2 años vista. Un gobierno que llegó para bajar la inflación a 1 dígito, la presión tributaria y crecer al 3%, en el mejor de los casos nos dejará con una inflación promedio 10 puntos más alta a la del gobierno anterior, una presión tributaria similar, y una tasa de crecimiento promedio menor a 0; todo a un costo de, por lo menos, 60 puntos del PIB en deuda pública. Una maravilla.

Como consecuencia, el único driver “razonable” que veo detrás de la recomposición actual es un rebote técnico del MERVAL en moneda dura -de corto plazo-, y un mercado que creo ha interpretado que pricear la curva de bonos Argentina como la de un defaulteador serial, al menos por el momento, resultaba un poco exagerado, dado que todavía hay algunos meses de no-default por delante.

Como resultado, sugiero no te subas al tren del exitismo. El optimismo, por estas latitudes, tiene una pronta fecha de vencimiento.

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Juan Ignacio Fernandez
Juan Ignacio Fernandez

Es Licenciado en Economía por la Universidad de Buenos Aires y estudiante avanzado de la Maestría en Finanzas en la Universidad Torcuato Di Tella. Es el analista financiero de ContraEconomía y a su cargo están las recomendaciones de inversión de nuestro producto estrella: ContraInversiones. Juan trabajó como analista macroeconómico en diferentes consultoras y hace dos años fundó su propia empresa de asesoramiento, Oikos Bs. As, especializada en informes de macroeconomía, inversiones y real estate.

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